Von TINA zu FOMO

Für Aktien spricht nicht mehr nur die Alternativlosigkeit, sondern immer mehr auch die Angst, etwas zu verpassen.

Was folgt auf eine Verlangsamung in der Mitte eines Konjunkturzyklus? Es drängt sich als Antwort in diesem ungewöhnlich langen Zyklus auf: ein weiterer moderater Zuwachs. 2020 dürfte der Gesamtertrag für globale Aktien bei etwa 5 Prozent liegen. Sollte diese Zahl enttäuschend klingen, seien Sie daran erinnert, wie pessimistisch viele Investoren vor nur drei Monaten waren und wie gut sich die Märkte in den letzten zwölf Monaten entwickelt haben. Nach unserer Einschätzung könnte der Dax im Dezember 2020 bei 14.000 Punkten liegen. Um die Weihnachtszeit letztes Jahr handelte er bei knapp unter 10.300 Punkten.

Und der Dax ist kein Ausreißer. Aufgrund der starken Gewichtung des produzierenden Gewerbes im Dax unterstreicht er nur einige der Trends, die 2019 besonders deutlich zutage getreten sind. Während die Weltwirtschaft einen Abschwung vermeiden konnte, sind mehrere Branchen 2019 durch sinkende Umsätze und Gewinne in die Nähe einer Rezession gerutscht. Hierzu gehören die globale Automobilindustrie, die US-Eisenbahnbranche und das globale Transportwesen, der Energiesektor sowie viele europäische Banken und die Halbleiterbranche. Ihre Schwäche wurde zum Teil durch branchen- und unternehmensspezifische Faktoren ausgelöst. Beispielsweise litten Automobilhersteller unter technologischen Übergangsrisiken – viele Unternehmen begannen, aggressiv in die E-Mobilität zu investieren. Den Banken in der Eurozone machten negative Zinsen zu schaffen, während Unternehmen im Bereich fossiler Energieträger durch niedrigere Ölpreise belastet wurden. Der weitaus größte Belastungsfaktor war aber die permanente politische Unsicherheit aufgrund von Handelsspannungen und Brexit.

Als sich die Märkte dann aber dem Jahr 2020 zuwandten, erschienen auch Aktien wieder in positiverem Licht. Bei der Beurteilung der drängendsten politischen Fragen übernehmen die Märkte immer mehr unsere Überzeugung, dass der schlimmste Fall vermieden werden kann. So hatten wir beispielsweise bereits im Sommer zum Brexit die Meinung vertreten, dass ein ungeordnetes Ausscheiden des Vereinigten Königreichs aus der Europäischen Union ohne Abkommen eher unwahrscheinlich sei. Trotz des ungewissen Ausgangs der britischen Neuwahlen im Dezember halten wir an dieser Meinung fest.

Noch wichtiger könnte sein, dass sich die Aussichten einer Entspannung im Handelskonflikt zwischen den USA und China verbessert haben, möchte Donald Trump doch 2020 erneut gewählt werden. So weit vor dem Wahltag am 3. November 2020 warnen wir aber vor einer klaren Positionierung. Schon aus rein statistischen Gründen ist durch die Wahl des US-Präsidenten über ein Wahlkollegium der Ausgang äußerst ungewiss. Während das System des Wahlkollegiums 2016 Trump zum Vorteil gereichte, profitierten 2012 und 2004 auch die Kandidaten der Demokratischen Partei. Wir sehen als wahrscheinlichstes Szenario entweder die Wiederwahl Donald Trumps oder einen eher gemäßigten Kandidaten der Demokratischen Partei als seinen Nachfolger. Beide Ergebnisse würden sich wohl nur marginal auf den US-Aktienmarkt auswirken. Wer auch immer gewinnt, er oder sie dürfte im Handlungsspielraum dadurch eingeschränkt sein, dass zumindest ein Teil des US-Kongresses von der Oppositionspartei dominiert wird. (Derzeit haben die Demokraten die Mehrheit im Abgeordnetenhaus, die Republikaner im Senat.)

Anstatt sich von der Politik und ihren Querelen ablenken zu lassen, sollte der Blick lieber auf die wirtschaftlichen Fundamentaldaten gerichtet werden. Robuste Arbeitsmärkte und eine weiter wachsende "digitale Wirtschaft" dürften in den kommenden Monaten für ein stabiles Wachstum sorgen. Durch die Umsetzung aufgeschobener Investitionsentscheidungen und eine niedrige Vergleichsbasis vom Vorjahr dürften sich in der zweiten Jahreshälfte 2020 die Gewinne leicht erhöhen. In Europa sollte auch ein Ende des Brexit-Dramas hilfreich sein. Längerfristige Trends sind die Anpassungen von Unternehmen an die Digitalisierung ihrer Geschäftsabläufe und das anhaltend niedrige Wirtschaftswachstum.

Insgesamt rechnen wir für 2020 und darüber hinaus in den meisten Regionen mit einem Gewinnwachstum pro Aktie von 4 bis 7 Prozent. Obwohl unsere Gewinnwachstumsschätzungen (außer für Japan) unter Konsens liegen, prognostizieren wir eine Steigerung im Vergleich zu 2019. Für 2020 rechnen wir mit wenig zusätzlicher Unterstützung von den Zentralbanken, da weder die US-Notenbank (Fed) noch die Europäische Zentralbank (EZB) in naher Zukunft weitere Zinssenkungen vornehmen dürfte. Durch die niedrigen Zinsen dürften die Bewertungskennzahlen aber über dem historischen Niveau bleiben. Dividenden über den Anleiherenditen sprechen zusätzlich für Aktien. Daher geht unser S&P-500-Ziel von 3.200 für Dezember 2020 von einem nachlaufenden Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) von 18,8x aus. Aufgrund abnehmender Rezessionsrisiken haben wir unser Ziel-KGV angehoben, besonders für die stärker konjunkturabhängigen Märkte wie Deutschland, Japan und einige der größeren Schwellenländer.

Die Handelspolitik der USA kann natürlich dazu führen, dass sich die Aktienmärkte in die eine oder die andere Richtung von unserem Kernszenario entfernen, das keine weiteren Zinserhöhungen vorsieht. Veränderte Erwartungen an das Ergebnis der US-Präsidentschaftswahl könnten schon im ersten Quartal 2020, wenn die Vorwahlen für die Nominierung des Kandidaten der Demokratischen Partei beginnen, Volatilität an die Aktienmärkte zurückbringen. Bislang ist das Rennen noch völlig offen. Wer auch immer es gewinnt dürfte sich für die Wahl im November nach unserer Einschätzung stärker zur Mitte hin orientieren. Klar negative Auswirkungen auf globale Aktien hätte ein (für uns unwahrscheinlicher) Ruck zum Linkspopulismus unter den führenden Demokraten im Rennen um das Weiße Haus und den Kongress.

Zum jetzigen Zeitpunkt verzichten wir auf eine regionale Empfehlung für 2020. Eine anziehende Weltwirtschaft würde wohl am stärksten die Märkte außerhalb der USA unterstützen. In den letzten drei Jahren trieben hauptsächlich "Wachstumswerte" (Growth) die Aktienmärkte, während "Substanzwerte" (Value) nur einen geringen Beitrag leisteten. Der Bewertungsabstand zwischen diesen beiden Aktienkategorien dürfte nach unserer Einschätzung seinen Höchststand erreicht haben. Um aus einem besseren wirtschaftlichen Umfeld Kapital zu schlagen, empfehlen wir für 2020 eine ausgewogene Positionierung. Eine Outperformance von Substanzwerten würde eine spürbare wirtschaftliche Erholung und steigende Zinsen voraussetzen, aber weder das eine noch das andere sind Teil unseres Basisszenarios. Die Empfehlung einer ausgewogenen Positionierung schlägt sich auch in unserer Höherstufung von Industriewerten (Substanz) auf neutral nieder sowie in der Übergewichtung von Informationstechnologie (Wachstum) und Finanzwerten (Substanz). Auch an folgenden Marktsegmenten finden wir Gefallen: US-Medien im Kommunikationssektor, global integrierte Mineralölunternehmen im Energiesektor, US-Banken im Finanzsektor, Getränke und Tabak im Basiskonsumgüterbereich, Medizintechnik im Gesundheitssektor.

Damit kommen wir zu unserer letzten Botschaft für dieses Jahr und diesen Ausblick. 2020 könnte sehr wohl ein weiteres gutes Jahr werden. Vielleicht werden wir sogar unsere Indexziele anheben, wenn das makroökonomische Umfeld günstig und die Zinsen niedrig bleiben. 2020 könnte aber auch der Beginn eines schwierigen Jahrzehnts für die Aktienmärkte werden. Wie wir bereits im September schrieben: "Zu Aktien gibt es kaum Alternativen. Mittlerweile sollte man aber durchaus wählerisch sein." Zu TINA – es gibt keine Alternative – kommt immer häufiger FOMO. FOMO – Fear Of Missing Out – bezeichnet die Angst, etwas zu verpassen. Als Kaufgrund stützt das zwar kurzfristig den Markt. Auch die ausgewogene Positionierung und andere technische Gründe sprechen für ein insgesamt positives Umfeld in den kommenden Wochen und Monaten. Aber das alles ist keine nachhaltige Garantie für weiterhin gute Zeiten. Oder anders gesagt: Die Märkte sind vielleicht nur einen angriffslustigen Handelskrieg-Tweet von der nächsten überraschenden Korrektur entfernt.

Organisches Gewinnwachstum tendiert 2020 nach oben

Nach einem schwierigen Jahr dürften US-Unternehmensgewinne wieder steigen, besonders wenn die negativen Auswirkungen der Zölle in der zweiten Jahreshälfte 2020 nachlassen.

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Quellen: DWS Investment GmbH Schätzungen, Bloomberg Finance L.P.; Stand: 11/2019


Hohe Aktienbewertungen erscheinen gerechtfertigt

An den meisten Märkten liegt das aktuelle Kurs-Gewinn-Verhältnis über dem langfristigen Durchschnitt. Zu den Gründen gehören niedrige Zinsen und fehlende Alternativen.

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* MSCI Emerging Markets Index
** Stoxx Europe 600
*** MSCI Japan Index

Quelle: Bloomberg Finance L.P.; Stand: 11/2019

Bewertungen im Überblick

USA: Neutral (Neutral)*

Die US-Wirtschaft wartet unverändert mit soliden Zahlen auf. Daher sind wir zuversichtlich, dass der Unternehmensektor 2020 wieder höhere Gewinne verzeichnen können wird. Aktienrückkäufe dürften sich unterstützend auswirken. Risiken gehen nach wie vor von der Politik aus. Erneute Handelsspannungen oder Hinweise darauf, dass weiter links positionierte Präsidentschaftskandidaten der Demokratischen Partei Boden gut machen, könnten die Märkte erschüttern. Auf längere Sicht bereitet uns so spät im Konjunkturzyklus die Qualität der berichteten Erträge etwas Sorge.

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Europa: Neutral (Neutral)*

Die wirtschaftlichen Rahmenbedingungen in Europa scheinen sich zu stabilisieren. Im dritten Quartal ist sogar das exportabhängige Deutschland knapp einer Rezession entkommen. Die britischen Neuwahlen am 12. Dezember könnten endlich etwas Licht in das Brexit-Dunkel bringen. Aber da am Ende eine erneute Pattsituation im Parlament das wahrscheinlichste Ergebnis ist, könnte es noch dauern, bis die Brexit-Saga zu Ende geht und sich der Investitionsstau im Vereinigten Königreich und bei seinen europäischen Partnern endlich auflöst.

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Japan: Neutral (Neutral)*

Japanische Aktien erscheinen uns aufgrund solider Bilanzen, niedriger Fremdverschuldung, höherer Erträge und eines stabilen politischen Umfelds weiterhin fundamental interessant. Aber leider scheint in den nächsten Monaten nichts eine Neubewertung auslösen zu können. Dafür müsste sich eine Erholung der Unternehmensgewinne abzeichnen. In der Zwischenzeit fordern die Handelsstreitigkeiten ihren Tribut, und ein bloßer Waffenstillstand im Konflikt zwischen den Vereinigten Staaten und China dürfte für einen nachhaltigen Aufschwung kaum ausreichen.

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Schwellenländer: Neutral (Neutral)*

Im bisherigen Jahresverlauf sind die Schwellenländer hinter den entwickelten Märkten zurückgeblieben. Das ist einer der Gründe, warum Schwellenländeraktien 2020 im Vergleich zu den Industrieländern recht solide Gewinne abwerfen sollten. Eine Differenzierung zwischen den Ländern bleibt jedoch unabdingbar, nicht zuletzt vor dem Hintergrund landesspezifischer politischer Risiken und Chancen. Da wir von der US-Notenbank (Fed) keine zinspolitischen Schritte erwarten, dürfte der Rückenwind durch niedrigere US-Zinsen wohl allmählich abflauen.

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**MSCI Emerging Markets Index

***MSCI AC World Index

* Als Bezugspunkt unserer Einschätzung dient der MSCI AC World Index, dieEinschätzung aus dem Vorquartal steht in Klammern.

Quellen: FactSet Research Systems Inc., DWS Investment GmbH; Stand: 04.12.2019

 

Wertentwicklung der vergangenen 12-Monats-Perioden


11/14 - 11/15 11/15 - 11/16 11/16 - 11/17 11/17 - 11/18 11/18 - 11/19
Dax 14,0% -6,5% 22,4% -13,6% 17,6%
MSCI AC World Index -1,9% 4,3% 25,3% -0,4% 14,3%
MSCI Emerging Market Index -17,0% 8,5% 32,8% -9,1% 7,3%
MSCI Japan Index 7,6% 1,7% 24,3% -6,0% 9,3%
S&P 500 2,7% 8,1% 22,9% 6,3% 16,1%
Stoxx Europe 600 14,5% -8,1% 16,8% -4,4% 18,3%

Quellen: Bloomberg Finance L.P., DWS Investment GmbH; Stand: 06.12.2019
Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Wertentwicklungen.

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